【摘要】作别极不平凡的2021，我们对崭新的2022年充满着期待。在这辞旧迎新的重要时点，券商中国、券中社APP携手各家头部金融机构推出《预见·金虎》视频节目，与各位读者分享2021年的心得感悟以及对2022年的展望。

星石投资联合创始人杨玲在《预见金虎》年终策划中表示，今年整体投资风格会倾向于稳健，注重安全边际，用捡烟蒂理论找到一些低估值或低市净率的板块。具体有两条投资逻辑主线：第一个逻辑就是寻找低估值或低市净率里属于困境反转的标的，比如受疫情影响相对比较大的餐饮、旅游酒店等；第二条逻辑主线是寻找直接受益于稳经济的行业和个股。随着政策陆续出台，相信直接受益于稳经济的行业和个股会在2022年有比较好的表现。

以下为视频全文：

回顾2021年，实际上我们感受到最多的词是分化，我们从股票型基金的收益可以看出，第一名和最后一名的业绩差几乎超过了百分之百，在这种情况下，尤其在2021年，选对赛道和没有选对赛道那简直就是天差地别。到了2022年，我觉得这个主要的关键词可能是价值回归。

实际上我们回顾当下的宏观环境，我们知道其实在宏观环境上是有上行也有下行的因素。

对于向上的因素，其实在2021年12月份，中央经济工作会议召开时，我们发现一个用的最多的字是“稳”，实际上2022年经济工作最主要的任务就是稳经济，后来也看到了稳经济带来的一系列财政和货币政策的措施纷纷出台。

目前我们观察到最积极就是货币政策，货币政策在去年12月份就已经有了一次降准一次降息，虽然降息力度不是很大。到了2022年1月份又推出了一次降息，我们判断在上半年甚至在一季度就可能会有一次或多次的降息动作。

至于财政政策，其实在上半年有比如像两会这样的重要会议推出时，能够看到更多的财政政策出台。从2021年四季度我们得知，全年3万多亿的地方债和今年地方债的额度还没有完全下来，但已经有了1.4万亿左右的地方债。

所以我们预估今年国内能够看到财政政策和货币政策的双宽松。在双宽松的格局下，对股市还是相对比较利好的。实际上我们也看到，2021年整年的CPI才零点几，这意味着今年货币政策还是有一定的操作空间。财政政策也一样，中央政府的杠杆率还是有比较好的空间去施展。

可在中间我们也不得不承认仍有一些下行因素存在，这样的因素就是外围。美国在12月份的CPI已经超过了7%，这是相对比较严重的情况。其实美联储在2021年进入四季度左右的时候，还在提通胀不要紧，是个短期暂时性的，后面会下来，没必要过快地收缩流通性。那么事实上我们在后期看到，其实并不是一个短期阶段性的通胀上行，可能演变为工资物价循环上行的不好局面。

那么美联储面临这种局面时，它可能因为被动不得不做出一些收缩性的动作，现在看来美联储加息这个动作应该是最快出现的，我们知道其实现在美国的基础利息已经相对较低了，那么它其实加点息对整个市场的冲击没有那么大，当然可能对美国的杠杆资产冲击会大一些。事实上对其他类别的资产，尤其是像泡沫比较高的美股资产冲击没有那么大，那我们的判断可能后期有一些比较温和的收缩性动作，还难以遏制美国现在面临的局面，它有可能出现相对严厉的动作，比如说缩表。因为全球是联动的，中国当然会受到海外也就是美联储缩表的冲击，但可能不会那么直接，因为我们毕竟还是有管制的，如果美国出现比较大的金融危机，对国内仍有一些影响，所以我们看到现在面临的环境是一个上行因素很强劲的，下行因素可能会持续相对比较长的时间，它的强度是未知的。

国内在宏观方面，能看到对冲的局面出现，这种局面是如果海外情况不乐观，国内向上的力度也会更大一些，所以2022年大概会是较均衡的一个局面，那么在相对均衡的局面下，这个时候的投资策略，我想给大家提炼出一个相对容易理解的，那就是巴菲特老师格林勒姆提出来一个叫捡烟蒂理论，这个是价值投资的前身，价值投资其实国内一直都知道，那么后来就是价值投资，甚至有些价值投机。为什么提价值投机？有一些好股票，它确实很好，符合价值投资的主要思路，基本面是过硬的，但估值短期炒得太高，所以大家不知道该怎么形容这一类股票。

就像2021年的热门赛道确实不错，有很多基本面也不错，但估值很高，可能有些人就觉得很像价值投机，那么在2022年这种分化局面很可能迎来回归，我们提到了有上行和下行的因素，它有一个对冲的局面，那么大概率情况下这个市场可能是相对平稳的，这也符合我们国家对于市场的期待和管理的目标，那在相对平稳的情况下，过高的估值再继续拉着整个盘子往上走的概率可能没有那么大了。

对于低估值的股票，刚才提到叫捡烟蒂理论，它主要还是充分强调安全边际，或者说今年的投资策略应该是偏稳健，那么这些估值相对比较低，或者是它估值已经看不出它是不是便宜了，因为可能有一些受到疫情或者经济下行影响相对比较大的一些行业和个股。

那么可能从估值方面来看，它也不算很低，但是如果我们从PB来看，它已经是在历史的个位数或者中位数上，那么这些个股和行业如果它具有很强的安全边界，那就是我们可以考虑的。

因为今年整个市场大幅下行的概率不大，海外虽然有一些下行的力量存在，但是我们今年向上的稳经济的力度也会很大，所以基本能稳住。

在估值中枢不变的情况下，高估值可能会有一些大幅波动，但是低估值尤其是出现困境反转和业绩反转的这些行业，很有可能有比较好的表现，有些业绩反转的力度很大，弹性反而很大。

所以大家可能自己也在市场里操作。那么具体来看，有两个逻辑可供大家参考。

第一个逻辑就是低估值或低市净率里属于困境反转的，比如受疫情影响相对比较大的餐饮、旅游酒店等，因为受疫情影响，使得很多企业的业绩处于亏损。

但是这两年的疫情使得那些能够坚持下来的企业，犹如凤凰涅槃，浴火重生，熬倒了很多竞争者，很多人退出了或者被并购了。那么有些行业尽管业绩表现目前一般，甚至是负的，可当疫情过去后，这些企业的业绩增速可能会比较惊人。

我们目前看到短期有表现的比如像农林牧渔，后来又因为奥密克戎，大家的信心回落，但奥密克戎迟早会过去，今年也可能会是我们疫情的最后一个冬天，后面如果特效药逐步出来，我们的生活可能会慢慢回归常态，但是那些困境反转的企业不会那么快地站起来，这些企业其实反而会有比较好的机会。

过去两年经济相对弱一些，受疫情影响，复合增速可能在5左右，GDP的复合增速在5点多左右。那么在这种情况下，一些大消费领域里受损于经济下行带来的影响，也会出现业绩不佳。

稳经济可能会使一些中低收入人群在收入上有比较大的修复。其实从去年12月份到去年四季度再到现在，中低收入人群的收入修复趋势非常明显，这些恰恰是因为消费，收入边际消费倾向相对比较高的这一类人群，可能会在2022有比较好的表现。这是第一条逻辑主线。

第二条逻辑主线是直接受益于稳经济的行业和个股。既然要稳经济，大家觉得基建这一方向是可以的，所以基建的产业链上下游在最近有所表现，但是相信在两会前后，随着政策陆续出台，大家对市场有相对一致性的看法后，直接受益于稳经济的这些行业和个股，会在2022年有比较好的表现。所以整体来讲，我觉得今年的投资还是倾向于稳健，注重安全边际，找一些低估值或低市净率的板块。