今年以来，债券市场经历多次预期反转，权益市场波动也有所加大。进入四季度，大类资产该如何配置？“固收+”产品又将如何调整策略？

券商中国记者近日采访了多家券商资管机构投研负责人。综合来看，股票整体优于商品及债券成为不少机构共识；债市方面，多家机构认为四季度大概率维持偏强震荡，利率中枢有望稳定。

股票配置优先级整体优于商品、债券

进入四季度，资管机构对于大类资产的排序如何？整体来看，多数受访机构将股票的配置优先级排在第一位，而债券与商品的排序则有分歧。

“从相对性价比看，股、债整体可能优于商品。”财通资管首席资产配置官李美岑告诉记者，股票方面，多数宽基指数估值处于历史60%左右分位，创业板指约25%分位，可在成长景气细分、传统低估分红可持续方向挑选三季度有业绩支撑或2027年具备估值切换机会的方向。商品方面，三季度石油链条、农产品涨幅较大，其他方向调整较多，四季度可围绕低位品种布局。

光证资管相关负责人认为，四季度大类资产相对性价比为“股票>债券>商品”。政策发力节奏后移，7—8月内需压力增大，下半年经济大概率“先抑后扬”，有利于四季度股市表现，行情有望从AI向传统行业扩散。债券虽利率处于历史低位，但考虑到央行维持适度宽松，“资产荒”大概率持续，债券在获取稳定收益方面仍有优势。商品四季度压力主要来自美联储，发达国家通胀仍高，油价涨幅可观，美联储抑制通胀决心坚定，原油和黄金短期都或有压力。

德邦资管的排序为“权益优于商品，商品优于债券；黄金作为货币信用对冲维持基准配置，同时保留一定现金缓冲”。权益排最前，因股债性价比处于57%分位、赔率改善，且“杀估值不杀盈利”意味着后续修复弹性更多在估值端。商品居中，原油是当前唯一达到“拐点级”变化的商品，三季度上涨约49.5%、全年约59.2%，直接对应输入型通胀风险；叠加AI建设对实物需求拉动，全球性通胀韧性较强。债券最后，因国内经济具备结构性韧性，债券赔率较弱、降息空间兑现较慢。

中泰资管基金经理唐军告诉券商中国记者，当前我国处于货币宽松、信用扩张偏弱状态，宏观流动性充裕。A股回调后的配置价值较高。大宗商品可能分化，铜、铝、锡等有色金属受AI算力、数据中心、电力投资需求拉动，同时受产能和全球资源民族主义供给制约，配置价值较高；能源、化工、农产品等受中东局势和超强厄尔尼诺预期影响，波动可能较大。债券表现较强，但隐含收益率已到较低位置，四季度若财政力度加大或房地产企稳，债市可能面临回调压力。

国联资管则认为，四季度所有大类资产面临全球流动性不确定性的共同约束。AI资产基本面仍强，但增速的增长速率已开始下行，流动性预期冲击对风险资产敏感性或大幅上行。长期维度相对看好商品中的黄金和有色金属；国内债券中性偏多，注重票息策略和曲线形状交易；对于权益资产则应保持更谨慎均衡的配置结构。

债市或震荡走强

债市方面，多家机构认为四季度大概率维持偏强震荡，利率中枢有望保持稳定。

国金资管固定收益投资部认为，四季度债市偏强逻辑将延续，内需偏弱导致融资需求或继续磨底，基本面对债市支撑牢固。节奏上预计“先震荡后走强”：9月至10月上旬，政府债供给放量、季末信贷冲量、理财回表压力形成扰动；随着供给高峰过去、保险等配置盘跨年配置需求启动，叠加明年置换债退出后供给退坡预期，债市有望迎来走强窗口。

国联资管表示，今年以来债市经历多次预期反转，当前内需发力仍是重要发展点，保持合理宽松的必要性仍在，为债市创造了一定的稳定“温床”。外部压力虽有，但基调不变，冲击或有限。整体债券市场波动可能仍处于较低区间，四季度有望在可控区间内“震荡”，但需关注不可控变量对基本面和政策发力重心的影响。

光证资管认为，四季度债市整体环境或延续“稳中偏暖、区间运行”。节奏上，四季度政府债供给或阶段性放量，但随着银行补充资本债发行，负债端压力有望边际缓解；化债接近尾声，明年专项债发行量有望继续下降，银行、保险等机构增配债券意愿增强。综合看，债市大概率震荡偏强，利率中枢稳定，阶段性存在小幅下行空间，供给放量期可能带来扰动，年末配置力量增强后更趋平稳。

“固收+”重回撤控制，多元分散成共同选择

券商中国记者获悉，在权益市场波动加大的背景下，多家机构对“固收+”产品的权益仓位与策略进行了调整，回撤控制与多元分散成为共同选择。

“‘固收+’产品中的泛权益仓位更加追求收益的稳健性，因此对回撤控制相对严格。针对近期权益市场波动加大的情况，我们在仓位上有一定收缩，并将底层资产和风格进行分散配置来力争控制回撤。”国金资管方面告诉券商中国记者。

国金资管称，四季度预计继续维持多元配置的思路，不将仓位集中于单一方向。具体而言，组合会在微盘、红利、科技、化工等多个风格和行业方向上均衡布局，通过不同风格之间的低相关性，力争实现风险对冲和收益来源多元化。四季度增强收益主要从三方面发力：一是转债条款博弈与个券挖掘；二是多元配置捕捉板块轮动超额收益；三是纯债部分夯实票息基础，灵活运用久期和骑乘策略。

光证资管也表示，公司权益仓位管理秉持中性偏谨慎原则，不进行单边风格押注。当前整体权益仓位保持弹性，结构上从前期极致集中的成长方向逐步向均衡再平衡，低波价值与优质成长兼顾。策略上坚持风格均衡与Alpha挖掘并重，权益部分以估值合理、业绩确定性高的个股为核心持仓，同时保留对AI等长期产业趋势的适度参与，但严格控制暴露，规避拥挤交易和纯动量博弈。四季度增强收益关注低估值价值方向的绝对收益机会，包括红利、金融等；挖掘GARP型选股；并灵活运用可转债、打新等低风险策略。

国联资管则表示，“固收+”的客户多数追求绝对收益，回撤和风险控制的重要性甚至高于收益弹性。在优质资产拥挤、波动放大的环境下，更注重资产横向分散，通过大类资产类别分散，利用资产间负相关性平抑波动。

责编：罗晓霞

排版：刘珺宇

校对：刘榕枝