【摘要】资本市场从来不缺各种传奇。在这里，人们追逐梦想、渴求财富。有人以梦为马、脚踏实地；也有人玩弄财技、甚至违规违法。我们希望，通过复盘一个个鲜活的案例，来记录资本市场的故事，当然、也可以是事故。近期，证券时报特别推出专栏“股事会”，以飨读者。

今天来看看一家管理规模近5000亿美元的百年老店，如何精准押注腾讯、亚马逊、特斯拉并长期持有。

2020年，Bailliegifford在上海成立中国子公司柏基投资。在此之前，这家苏格兰百年老店，连一个正式的中文名都没有。但在海外，它是名声显赫的大型投资机构，管理规模接近5000亿美元。它因为在腾讯、阿里巴巴、亚马逊和特斯拉等公司投入巨资并长期持股而声名远播。

柏基的历史

Bailliegifford的名字来自两位创始人的名字：Augustus Baillie和Carlyle Gifford。1907年，两人创办了一家律师事务所Bailliegifford。在1908年，Bailliegifford将公司重心转移到投资，并在1909年成立了海峡按揭信托公司。1913年，这家信托公司改名苏格兰按揭信托公司（Scottish Mortgage Investment Trust，SMIT）。如今的SMIT，是一家在伦敦上市的信托基金，也是富时100指数的成分股。

1927年，Bailliegifford从一家偏重投资的律师事务所，转变成为一家投资信托合伙企业，并延续至今。

1984年，Bailliegifford成为英国重要的养老金管理人之一，这意味着它拥有了长期的资金来源。

和很多大型投资机构实行的公司制不同，Bailliegifford实行的是无限责任合伙制，每一个合伙人都必须对公司的运营负责，同时也可以在不受外部股东干扰的情况下进行超长线的投资决策。到今天，公司共有47位合伙人，其中James Anderson、John MacDougall、MarkUrgquhart和Tom Slater等都在公司工作超过20年。

柏基的投资风格

柏基信奉长期投资，并在实际投资中坚持这个理念。他们认为，应该重视基本面研究，从5年甚至更长的时间维度发掘投资机会；此外，投资者应该以开放的心态追求成长，支持和鼓励新的商业模式，并相信技术会带来好的投资机会。对于成长股的投资，柏基认为应该更关注企业未来是如何赚钱的，即使现在还未盈利，贯彻“先正面思考、后负面批判”的方法论。在公司内部，他们则信奉避免共识，强调跨界研究的重要性，鼓励激烈而开放的投资辩论。

亚马逊、腾讯等转型成长型企业并不多见。找到它们需要耐心、决心和长远的眼光。

对于投资学信奉的经典投资模型：资本资产定价模型 (CAPM)，柏基并不认可。他们不认为可以预测未来三、六个月或十二个月股市会怎样。他们对公司股价的日常表现也没有强烈的看法。在一个由短期投机者主导的市场中，价格是由试图预测彼此接下来会做什么的投资者设定的。因此，从短期来看，上市公司的价值与其所代表的业务进展之间的关系充其量是非常松散的。证明股价发生重大变化的进展或问题被淹没在噪音中。鉴于这种脱节，通过参考股价波动来衡量风险只能捕捉投资者情绪的剧烈波动。

因此，他们坚信：“过去的表现并不能指导未来”。

柏基强调，投资更像一门艺术，而不是科学，其中创造性的部分在于预测公司、行业、社会和人类层面的变化。投资者应该试图了解是什么推动了变化以及人们如何采用新行为。它正在想象什么可能会正确，至少与可能出错的事情一样多。

实际投资者应该寻找能够在几十年内保持进步的企业。考虑的要点包括机会的大小、适应性以及管理层的质量和承诺（创始人经理通常在这里得分很高）。此外，还应该考察公司是否具有可持续的竞争优势。如果能够足够清楚地看到这些因素，就不应该太关心逐季度的波动以及CAPM可能会或可能不会透露的内容。

目前，柏基投资的管理规模达到3520 亿英镑（4868 亿美元），管理的基金48只。其中，管理时间最长，规模最大的基金是在伦敦证券交易所上市交易的苏格兰抵押投资信托（Scottish Mortgage Investment Trust plc，SMIT）。该信托过去5年和10年的价格分别增长371%和803%，而基准的富时全球指数的涨幅仅有204.5%。

图：SMIT净值变化及业绩基准指数走势

表：SMIT十大持仓股票 截止日期：2021年7月31日

柏基经典案例：

柏基的长期投资理念，也让它获得了丰厚的回报。其中，投资特斯拉、亚马逊、腾讯和阿里阿巴巴都是经典。

1、特斯拉

柏基在2014年一季度出现在特斯拉的机构股东名单，持股数量是398.66万股，持股市值是8.31亿美元。截止今年6月31日，柏基的持股数量是1584万股，持股市值107亿美元。柏基最高峰时持有特斯拉3470万股。可以看出，在2020年特斯拉股价飙升之前，柏基的持股数量一直在增加。而在2021年开始的减持，则是因为特斯拉股价上涨过快，导致单一持股市值超过基金限制。

考虑到柏基持有特斯拉的数量一直在变化，其平均持股成本不好计算，但在特斯拉单只股票盈利100亿美元则显然夸大其词。

对于特斯拉的投资逻辑，柏基投资合伙人兼高级投资经理Mark Urquhart曾经在公开场合表示，特斯拉是一个典型的颠覆性公司，因为它正在改变汽车的供能方式，100多年来汽车工业没有多大变化，汽车的动力来源一直是石油和汽油，特斯拉采取了一种非常不同的模式，以电力驱动汽车，这一点立刻吸引了他们的注意。

第二个原因是特斯拉的品牌。Mark认为，特斯拉是一家年轻的公司，在随后的岁月里它成长为一个重要的品牌，现在这个品牌已经成为世界上最知名的品牌之一，这在竞争对手众多的情况下是个重大成就，特别是在德国品牌、日本品牌、韩国品牌的汽车已成气候的情况下，作为汽车市场的后起之秀，马斯克创造了一个令人难以置信的强大品牌，更令人难以置信的是它从来没有在广告上花钱，主要通过社交媒体和口口相传的方式来宣传自己，这确实是一个相当了不起的成就。

第三个原因是特斯拉的创始人马斯克是一位非常独特的企业家，Mark认为他和亨利福特一样伟大。

总的来说，特斯拉拥有更好的产品，市场占有率相对较小，而传统车企尽管拥有巨大份额却仍然在沉睡，这给予特斯拉巨大的颠覆空间。此外，特斯拉的产品和功能不断改进，且具备大规模生产的能力。最后，投资机会超越汽车本身，还覆盖了清洁能源和公共事业。当然，特斯拉拥有非凡的行业领导者，愿景和雄心始终明确，能够引领新能源汽车浪潮。

图：特斯拉股价走势及柏基持股数量变化 来源：Wind

2、亚马逊

2004年，柏基开始建仓并持有亚马逊。基于对电商发展前景的看好以及对于贝索斯的信任，柏基不断加仓亚马逊。但从2015年开始，柏基从持股数量开始减少。特别是创始人贝索斯宣布退出管理层后，他们仍然认为亚马逊享有很多机会且是安全可接受的，但创始人辞任CEO会大大削弱对公司未来的预期。

图：亚马逊股价走势及柏基持股数量变化 来源：Wind

3、投资中国

柏基对中国企业相当看好。腾讯控股和阿里巴巴长期位于十大重仓股之列。

对于为什么投资腾讯和阿里巴巴，Mark也曾经进行过详细解释。柏基是在2008年金融危机期间开始投资腾讯，主要原因是被QQ平台吸引，并开始注意到了腾讯游戏帝国的潜质。柏基认为，腾讯是第一批拥有上亿用户规模的平台，并且腾讯成功地不断扩张。伟大的公司需要拥有适应新环境的能力。而腾讯在微信和微信支付的崛起中展现了极强的适应能力。而投资阿里巴巴，则是在2012年，阿里巴巴和雅虎之间的摩擦。柏基关注到阿里巴巴的电商业务增长速度非常惊人，此外，创始人马云非常有魄力，并愿意放权。

在2008年，柏基发行了第一只中国主题基金（China Fund），主要投资于消费、医疗、社交等领域。最新规模是7.26亿英镑，过去一年的收益是33%。从其持股风格上看，这只中国基金仍然偏向大型互联网企业和绩优金融企业。

表：柏基中国基金持仓行业分布 截止时间：2021年7月31日

表：柏基中国基金重仓股 截止时间：2021年7月31日

值得关注的是，柏基持有大量好未来的股份。柏基是在2016年一季度出现在好未来的股东名单，持股202.96万股，持股市值5041万美元。随后持续增持，进入2018年后柏基的持股数量保持稳定。好未来在今年二季度出现大幅下跌，但截止6月底，柏基仍然持有好未来1250.27万股，但持股市值9.46亿美元，距离巅峰期31.1亿美元。不知道三季度柏基是否会放弃好未来这家曾经的明星中概股。

图：好未来股价走势及柏基在好未来的持股数量变化 来源：Wind

编辑：叶舒筠