长期以来，定向增发被视为公募基金增厚收益的投资利器。然而，随着A股结构性行情的极致演绎，此类策略也并非“稳赚不赔”。

多只热门股此前在高位发行定增项目，吸引了包括公募在内的机构资金追捧，然而随着二级市场股价回调，这些项目即使折价入股也难逃浮亏，年内公募参与定增事项业绩已出现了显著分化。

有分析指出，竞价定增的竞价机制放大了市场热度的惯性，当市场风向转变时，定增价依旧停留在发行日当时的市场热度中。此外，在科技行情上行期间，对于基金经理而言，买错的职业风险往往小于“踏空”的风险，若有折价入股的机会时，多数基金经理仍旧会坚定参与定增项目。

公募参与定增业绩分化

8月初，存储板块个股江波龙发布定增结果，实际发行数量为660.71万股，发行对象最终确定为21家，募集资金总额37亿元。

其中，公募基金包揽了不少份额，易方达基金获配金额5.3亿元，获配股数为94.73万股；财通基金获配股数为44.23万股，获配金额2.48亿元；诺德基金、南方基金、东方阿尔法基金分别获配2.21亿元、2.01亿元、1.5亿元。华夏基金、国泰基金分别获配1.14亿元、1亿元。

值得关注的是，江波龙此次定增的发行价格为560元/股，随着近几个月股价的走低，当前江波龙股价约350元/股，该定增事项浮亏约38%。

长期以来，公募基金参与定增的核心逻辑在于“折价”。在面临流动性锁定期的情况下，定增发行价通常较二级市场具有10%至20%的折扣，这层“安全垫”是基金经理增厚产品净值的重要手段。

因此，年内落地的公募基金参与定增事项中，绝大多数均取得了正收益。如6月份易方达基金、嘉实基金和汇添富基金参与的晶丰明源定增中，该股发行价格定为 106.75 元/股，随即股价启动了一轮强势上涨，即使经历了大幅回撤，截至9月18日，该公司定点复权价仍然达到了209元/股，浮盈比例为96%，几近翻倍。

此外，年内还有麦格米特、江丰电子和松发股份等定增事项浮盈超过四成，精智达、北特科技等浮盈超过30%。

另一方面，即使有“安全垫”保护，面对重挫的股价，部分公募基金参与的定增事项依旧难逃浮亏，除了江波龙以外，还有北汽蓝谷、泛亚微透、耀皮玻璃和上海瀚讯等仍有不同程度的负收益。

不乏“追涨”案例

近年来，随着A股市场结构性行情的极致演绎，尤其是在半导体、人工智能、新能源等热门赛道，定增市场的生态发生了重要变化。部分公募基金的定增行为从传统的左侧价值淘金演变为了“右侧趋势追涨”。江波龙的定增即是具有代表性的案例，在市场对存储周期极度乐观的氛围下，部分公募基金将其视为不容错过的“折价买入”的方式。

华北某基金经理认为，公募积极参与热门股定增有多重原因，一是竞价定增的竞价机制放大了市场热度的惯性：定增采用竞价发行，“价格优先”原则在股价处于上行周期时，容易导致参与方为了确保获配而报出高价，进一步推高发行价。一旦市场风向转变，缺乏安全垫的定增价便首当其冲。二是竞价定增从定增发行日到全市场可以看到公开信息的定增公告日之间，一般相隔1个月左右甚至更长时间。在此期间市场环境、情绪、水温可能会发生较大转变。公告日的市价，反映的是最新的市场情绪和行业动态，而定增价则停留在发行日当时的市场热度中。

“在相对收益的考核指挥棒下，公募基金面临着极大的短期排名压力。当某一赛道成为市场公认的风口时，参与配置该赛道的龙头企业便成了政治正确。尤其是在科技大行情中，对于基金经理而言，买错的职业风险往往小于‘踏空’的风险。如果同业都在通过定增抢筹热门标的，即便其估值已经存在明显的泡沫，部分基金经理也会选择硬着头皮跟进。”前述基金经理解释称。

不仅如此，ETF等指数型产品同样推高了定增热度。当定增标的是跟踪指数的权重股时，随着基民资金的持续申购，指数基金为了紧密跟踪基准、降低跟踪误差，必须维持相应的仓位权重。相较于在二级市场被动买入，定增折扣能带来一定的超额收益，这些被动资金不得不成为定增项目的参与方。

定增策略亟须重构

公募参与定增事项的浮亏，也给相关策略带来新的挑战与思考。

对于未来的标的选择，华南某公募表示，一是考虑折扣管理，需要从“追求单一高折价”到“构建组合聚焦成本优势”。机械地追求单个项目的高折扣往往意味着错失优质标的或过度暴露于特定风险。因此，以后的定增策略重心转向“组合折扣优化”。通过灵活配置定增与不同折扣水平的询价转让项目，在组合层面实现更优的整体平均折扣水平。

“二是做到周期择时思维，践行‘逆向投资’的纪律。第三，还要精细个股选择，坚守折扣思维和估值思维下的成长挖掘。重点聚焦符合产业升级方向、具备技术壁垒或模式创新的成长型企业，特别是部分细分领域‘隐形冠军’。”该公募指出。

前述华北公募基金经理也表示，在折扣普遍收窄的环境下，更应坚持选择性报价，规避折扣低于合理阈值（如9折以上）的项目。对于询价转让项目，同样需在合理折价水平下参与。

此外，鉴于市场高位震荡和行业轮动加速，建议采取多票组合、行业适度分散的策略，避免过度集中于单一项目或单一行业，以降低非系统性风险和锁定期内的波动风险。

展望后市机遇，财通基金指出，将重点关注泛AI（TMT）、先进制造（电子、机械设备）、医药生物等符合新质生产力方向且行业自身景气度向上的领域。同时，挖掘配套融资类项目中的“价值洼地”。

责编：战术恒

排版：王璐璐

校对：吕久彪