宏观经济衰退预期叠加供需转向，6月份铜价出现高位回落，作为“电子产品之母”，印制电路板（PCB）去年饱受原材料上涨压力，有望迎来 “减压减负”。

国内外铜价触顶回落(数据来源：宝城期货金融研究所)

另一方面，消费电子低迷背景下，PCB行业扩产节奏不减，纷纷向更为高端的品种转型。

铜价涨转跌 PCB厂商“减负”

东财iChoice数据显示，沪铜主力连续自6月中旬以来持续下跌，累计跌幅超过10%，逼近去年2月沪铜启动上涨起点位置。伦敦金属期货交易所（LME）的数据显示，LME铜最新报价为8439.5美元/吨，创下近16个月低位。

房地产投资增速持续低迷拖累铜消费（数据来源：wind 宝城期货金融研究所）

PCB厂商营业成本对上游原材料价格较为敏感，通常占比50%到75%，覆铜板等更是PCB制造的核心原材料。在铜价大幅回调背景下，A股PCB板块缓慢回升，6月以来板块累计涨幅近9%。

华安证券电子团队分析师向证券时报·e公司记者表示，2021年全年铜价大涨约25%，侵蚀了PCB公司毛利。铜价大幅回落，去年盈利能力受压制的PCB公司或将受益。“随着美国进入加息周期，全球流动性减弱，大宗商品价格看空力量比较强，预计到今年年底，铜价大幅反弹的可能性都比较小；铜材下游需求主要来自房地产，这部分也相对疲软。”据华安证券测算，铜材每下降10%，将会平均提升PCB公司毛利率0.55%。

统计显示，2021年A股PCB行业上市公司净利润合计163亿元，创历史新高，但行业加权平均毛利率下降至22.85%。去年多家上市公司表示，由于覆铜板、铜箔、铜球等采购价格同比大幅上涨，加上募投新增产能爬坡等影响，导致企业面临成本上升压力，部分企业通过涨价传导成本压力。

步入6月份，已有PCB上市公司表示，主要原材料价格有所回落。深南电路作为内资PCB龙头，公司高管在接受机构调研时指出，公司主要原材料价格目前整体保持稳定，较2021年平均价格有所回落。公司将持续关注国际市场铜等大宗商品价格变化，并与供应商及客户保持积极沟通。

崇达技术也表示，随着上游覆铜板厂商供货紧张的情况逐步缓解，今年2月开始公司覆铜板采购单价持续下降，对公司成本的压力逐步缓解。同时，公司将继续通过对部分产品提价、单位工段成本管控、加大拼板面积提升材料利用率等系列措施来提升人均产值、人均效益，降低产品单位成本，以消化和转移上游原材料成本上涨带来的压力。预计未来随着上游原材料厂商产能释放，公司原材料上涨的压力预计会逐步缓解。

警惕消费电子需求回落

虽然股价一定程度上反应了成本下降预期，但铜价回调对PCB行业传导还不能“立竿见影”。

国内PCB上游耗材龙头供应商向记者表示，原油、铜等大宗商品价格对PCB行业上游材料成本影响比较大，但大宗商品价格变动向下游传导通常都需要2-3个月。在新冠疫情反复背景下，原材料降价效应进一步延长了传导周期。相比铜价回落，覆铜板等原材料降价，PCB行业面临更重要挑战是疫情扰动供应链，以及消费电子需求降温带来连锁反应。

有PCB上游耗材厂商向记者表示，5、6月份出现了下游PCB客户罕见的密集“砍单”，有的幅度甚至达到1/2，“虽然公司已经复工复产，但现在远没有恢复到正常水平。”金安国纪公司高管此前介绍，上海疫情期对整个电子行业的影响较大，特别是物流的紧张，造成运费大幅上涨、供货周期延长。此外疫情导致消费电子需求下降，订单减少和价格下跌，给公司的生产经营带来一定的压力。

作为A股覆铜板行业龙头生益科技，公司高管日前接受调研时表示，2020年下半年开始，疫情影响带来“宅经济”的需求，消费类订单在持续旺盛了近10个月后，去年第三季度该类订单需求转弱。同时，原材料价格出现松动，带来覆铜板价格的调整，加大了下游客户对降价的预期。产能规划来看，今年生益科技的覆铜板新增产能将集中在下半年开出，预计全年增加10%左右产能，同时通过近年来产品结构的调整，传统产品的占比下降到5%以下，中高 TG、无卤、高导热、高频高速、封装等高端产品的占比逐步提升。

也有龙头公司压缩了资本开支。鹏鼎控股2022年的资本支出计划为43亿元，相比2021年资本支出计划为55亿元。

华安证券电子团队分析师向记者表示，2019年和2021年都是PCB行业的大年，其中，2019年步入5G通讯基站建设高潮，产品毛利率高。2021年上半年产品需求较好，但是下半年趋向疲软，随着手机换机周期拉长，消费电子景气度回落，影响了订单需求，相比之下，汽车电子会好一些，建议重点关注世运电路、景旺电子和沪电股份等进展。

世运电路去年主营业务收入增长近五成，但受到原材料大幅涨价影响，净利润下降约三成，一季度公司净利润增速回升，同比增长约六成至4712万元。公司介绍，汽车应用市场是公司目前最大的销售业务板块，并积极拓展新能源汽车市场，已经实现对特斯拉、宝马、大众、保时捷、小鹏等品牌新能源汽车的供货。产能方面，公司2020 年筹划了年产 300 万平方米线路板新建项目，一期项目预计 2022 年开始逐步投产。

扩产进军PCB高端品类

据Prismark预测，2024年全球PCB行业产值将达到758.46亿美元，2019-2024年复合增长率为4.3%。其中，2024年中国大陆地区的产值有望达到417.7亿美元，复合增速将超过全球平均水平，具体品种中，IC封装基板将增速最快的PCB细分板块。

消费电子端低迷背景下，PCB行业上市公司纷纷转向了汽车电子、数据通信等市场，并向IC载板等高端领域进军。电子分析师指出，从种类来看，IC载板类情况会好一些，国产化率去年4%，今年有望达到5%-6%，ABF载板主要应用于GPU、CPU车载，BT载板主要用于IF射频、存储芯片类型，具体关注深南电路、兴森科技进展。

深南电路近期接受投资者调研表示，广州封装基板项目主要面向FC-BGA 封装基板、RF封装基板及FC-CSP封装基板产品。目前公司RF、FC-CSP封装基板产品已相对成熟且已实现批量化生产；FC-BGA封装基板产品技术难度更高，目前相关研发进展符合公司预期。今年2月份，深南电路完成25.5亿元定增募投IC载板项目。发行结果显示，大基金二期以及众多公募、外资投行参与认购。

另外，兴森科技与大基金合作项目广州兴科封装基板项目，一期拟投资16亿、建设4.5万平米/月的IC封装基板产能，满产产值约20 亿。第一条产线1.5万平米/月的IC封装基板产能于2022年4月份开始试生产。另外，今年2月9日，公司公告拟投资约60亿元，设立全资子公司建设FCBGA 封装基板生产和研发基地项目，计划2023年底前后进入试产阶段。

作为关键原材料，铜箔是覆铜板及印制电路板、锂离子电池制造的重要材料。随着去年下游新能源等市场应用需求全面爆发，上游铜箔企业也纷纷迈上扩产之路。据电子铜箔资讯数据显示，2021年国内电解铜箔实现新增年产能约11.6万吨，总年产能达到72.12万吨。其中有新增8.7万吨锂电池铜箔的产能；新增2.9万吨的电子电路铜箔产能，行业处于高度景气状态。

另外，在新基建建设、5G基站、汽车、家电等的驱动下，覆铜板需求高涨，去年密集投产。据覆铜板咨询数据统计，去国内覆铜板企业立项项目15个、投扩建项目26个、投产项目 8个。15个立项（签约）的覆铜板项目，预计新增覆铜板产能约16484万㎡/年；若立项计划能按时开工，新增产能将在2022年～2024年逐年释放。

铜箔等价格虽然出现回调，但上市公司仍然坚定推进扩产，发力高端项目。去年2月，超华科技披露将在广西玉林投资122.6亿元建设“年产10万吨高精度电子铜箔和1000万张高频覆铜板”项目，项目分两期建设，其中，一期项目预计年产5万吨高精度铜箔和1000万张高频覆铜板，有望在年底全部建成。超华科技高管向记者表示，目前公司的铜箔产能扩产顺利；受疫情影响，设备交期周期拉长，最长需要到四年，随着新能源、光伏、储能等领域的快速发展，铜箔行业供需整体上仍然偏紧。

2021年初，生益科技披露了常熟二期年产1100万平方米覆铜板募项目，最新预计今年9-10月投产；陕西三期年产720万张覆铜板项目，今年一季度已经开出约一半产能，另一半产能预计在7、8月开出；江西二期项目年产能1800万平方米覆铜板，预计2023年底试生产。

南亚新材也在去年8月宣布投建年产1500万平方米高端显示技术用高性能覆铜板智能工厂建设项目。另外，去年3月，宏和科技投资的5040万米5G用高端电子级玻璃纤维布开发与生产项目开工，今年投产后公司也将迎来新的发展机遇。

金安国纪在2022年经营计划中，表示要积极推进安徽金瑞年产6000万米电子级玻纤布扩建项目，为后续扩产的覆铜板项目提供原材料保障。同时要完成宁国新建的年产3000万张高等级覆铜板项目，进一步扩大公司覆铜板产能，强化市场竞争优势。

大宗商品高位回落 下游成本压力趋缓

尽管本周以来大宗市场呈整体反弹走势，但对比前期高点，不少有色、黑色、化工商品仍录得两成左右跌幅。

分析人士认为，下半年国际经济衰退预期增强，大宗商品或迎系统性下行风险。伴随上游原材料成本强势趋缓，国内工业制造业企业有望迎来利润改善。

大宗商品现整体回落

6月28日24时，国内成品油价格启动调降，这是本年度成品油价格的第二次下调，今年此前已经历了10轮上调。

成品油价格波动与国际原油价格走势息息相关。过去两周，国际原油价格出现显著下跌。布伦特原油期货从6月8日124.4美元/桶的高点，跌至6月23日105.03美元/桶，短期最大跌幅超过15%。同期WTI原油期货每桶跌幅更是达到约20美元，低点已逼近100美元大关。

作为大宗商品之王，原油价格短期弱势带动化工商品全线下行。近一个月来，异丁醛、醋酸、正丁醇、有机硅等70余种化工品价格呈现持续下跌走势。期货市场上，PTA、苯乙烯等价格单吨下跌达千元。3月初至今，乙二醇价格每吨累计下跌了1500元，跌幅超25%，期间甲醇跌幅也达24%。

石油化工品价格相对表现已算强势。3月份以来，国际有色商品价格多数大幅回落。6月24日LME铜价报最低8122.5美元/吨，较3月初10845美元/吨的高位已下跌超25%。期间，LME锌价单吨跌超1600美元，跌幅突破33%；LME铝从4073.5美元/吨跌至2421美元/吨，跌幅超40%；LME镍价格更是自“逼仓事件”后大幅跳水，从超10万元/吨高点，至6月24日已回落至21650美元/吨。

国内有色商品价格也呈现下跌趋势。6月27日，沪铜主力合约跌至61627元/吨，较3月初76580元/吨的高位回落近20%，刷新2021年2月以来低点。同一时段内，沪铝主力合约从24185元/吨高点跌至18605元/吨，跌幅超过23%。

在国内保供稳价政策下，以煤炭为代表的黑色系商品价格今年以来整体平稳。虽然目前已进入动力煤需求旺季，但价格未有明显冲高，市场供应水平持续维持高位。与此同时，二季度以来国内焦煤焦炭价格整体下行。焦炭在经历四轮价格调降后，6月份刚刚宣布涨价，但不久又再度回吐涨幅。

据兰格钢铁云商平台监测数据显示，截至6月底，唐山地区二级冶金焦价格为3050元/吨，与5月底持平，而截至6月27日，62%普氏铁矿石价格指数为115美元/吨，较5月底降21.5美元/吨。成本支撑减弱叠加需求不及预期，钢铁价格4月份以来大幅回落。二季度内螺纹钢、热轧卷板、线材等黑色系商品主力合约价格均录得超过1000元/吨的跌幅。

成本压力有望转弱

“对于电线电缆等用铜量较多的企业，对于铜价近月来大幅回落肯定是喜闻乐见的。近期确实有不少公司会咨询，是否可以趁相对低点采买原材料。”宝城期货金融研究所所长程小勇认为，如果大宗商品价格延续下行走势，将对工业制造业形成利好。

原材料采购成本方面，上游能源、矿石的价格回落已启动传导。“钢铁企业成本压力近期的确有所缓解，即期利润是改善的。”兰格钢铁研究中心主任王国清也表示，近期上游焦炭、铁矿石等原材料价格下行，已经传导至钢铁生产行业。在原材料价格下跌过程中，企业库存周期越长，面临成本越高。

不过她同时表示，虽然上游成本下行，但近期钢铁价格也面临下行过程。成本和市场价格同步下跌背景下，企业盈利水平变化并不大。兰格钢铁云商平台成本监测数据显示，使用6月份购买的原燃料生产测算的兰格生铁成本指数为160.4，较上月同期下降4.8%；普碳方坯不含税平均成本较上月同期减少167元/吨，降幅为4.3%。然而，6月份由于成本和钢价不同程度下行，按两周库存周期测算的钢材品种毛利呈现先升后降特征。6月份三级螺纹钢平均毛利为-108元/吨；热轧卷板平均毛利为-165元/吨，虽整体均值较上月亏损幅度略有收窄，但月底亏损额度仍高达500元/吨。

对于交通运输行业，伴随成品油价格调降，运输成本也有望缓解。卓创分析师许磊表示，本轮成品油价格下调之后，短期居民消费者用油成本下降。油耗方面，以月跑2000公里，百公里油耗在8L的小型私家车为例，到下次调价窗口开启（2022年7月12日24时）之前的时间内，消费者用油成本将减少18.66元左右。物流行业，以月跑10000公里，百公里油耗在38L的斯太尔重型卡车为例，在下次调价窗口开启前，单辆车的燃油成本将下降461元左右。

“目前所有商品估值都偏高，存在下跌空间。如果大宗商品跌幅达到30%以上，对实体的助益会表现得很明显。成本下降将助力制造业利润修复，相当于把上游利润向下游分配，对工业制造业的投资企稳也会形成拉动。”程小勇表示，生产企业原材料采购长单多是签半年到一年的时长，目前商品价格下行的影响或还未直接反应到下游制造业。大型企业多数库存水平会维持在半年左右，所以实际成本目前或还处于高位。

他提醒，当前终端产成品库存数据还处于高位，说明商品高价向终端传导不畅。短期内大宗价格下落向终端传导还需要时间，工业企业的生产压力仍然较大。如果本轮大宗商品价格回落持续性较强，那么下半年工业企业的盈利情况会有改善。下游企业可以依据自身当前原材料库存情况，进行不同的套期保值操作。

下半年商品存下行压力

本周国际大宗商品价格一度回涨，是否意味着本轮高位下跌已告终止？采访中不少分析人士表示，在需求不及预期的背景下，下半年商品市场压力仍存。

“由于美联储不断激进加息引发了市场对经济的衰退预期，近期大宗商品整体回落主要受衰退交易的影响，市场担心今年四季度及之后西方发达经济体若未能缓解通胀情况，并且仍维持紧缩的货币政策，其经济周期步入衰退将是大概率事件。”香港中睿基金首席经济学家徐阳认为，经济一旦放缓，需求将必然会下降，大宗商品也大概率会延续跌势。预计三季度商品可能会继续下探，需要跟踪关注发达经济体通胀的缓解情况以及货币紧缩周期是否结束，再考虑看多。

程小勇认为，目前市场已从此前俄乌冲突引发的能源危机和通胀攀升，转换到二季度中国经济下行和海外滞胀下需求放缓的逻辑。大宗商品将迎来β型下行风险，供给恢复较快的商品会出现较大幅度下跌，但能源类商品下行相对较慢。

“β型系统性风险是指商品市场出现普遍性下跌，且不是短暂趋势。当前海外经济下行的趋势是确定的，后面还要看国内经济回升能形成多大对冲。如果对冲力度小的话，那么大宗商品价格下跌的空间就大了。”程小勇认为，当前除了美联储加息之外，欧元区、英国和多个新兴经济体都在加息，这意味着全球流动性都在收缩，从而带来融资成本上升，尤其是美元实际利率攀升，经济增速放缓。

2020-2021年商品价格已持续上涨了大约1年半，很多商品价格已处于近10年高点或者创下历史最高纪录。高价必然会抑制商品需求，且地产在高企的居民房贷收入比情况下，很难加杠杆。下半年大宗商品价格下跌空间仍存，直到原材料价格降至足以刺激制造业利润改善，制造业重新进入补库周期。

不过他也指出，由于当前全球产业重构、逆全球化和疫情等因素制约供给的恢复，除非全球大多数国家经济都出现了衰退，否则类似于2008年、2011年-2015年那样商品断崖式下跌的可能性极小。与以往大宗商品价格出现短期暴跌的背景不同，本轮市场依然面对供应不足的问题。因此本轮价格下行将会呈现供需博弈的过程，价格波动还会反复。

对于与国际市场联动较弱的黑色系商品，王国清认为价格走势有望分化。上游铁矿石港口库存近期虽有一定回落，但下降幅度趋缓。7月份如果钢铁企业环比减产幅度加大，对原料需求就有减弱趋势，后续铁矿石价格还有一定收窄空间。而焦煤焦炭在国内提倡保供稳价的背景下，优质企业正加大生产，优质焦煤的进口量也在加大，整体价格还将趋弱运行。

对于下游钢铁市场，由于5月份钢铁企业利润同比和环比均收窄，从6月份的成本和利润情况看，很多企业依然维持负利，这将刺激钢铁企业减产，从而推升价格。后期在我国稳经济的大政策下，随着基建、地产、家电、汽车等行业发展，会带来钢铁需求增长。钢铁市场今年将呈现前高后低的走势，二季度已是相对底部，对三季度维持谨慎乐观的判断。