【摘要】在线教育、社区团购等此前热门赛道纷纷暴雷后，一级股权投资市场对硬科技企业的追捧达到前所未有的热度。
“最近一年，半导体、生物医药等明星项目确实有被股权机构抢的迹象，一些团队背景不错、瞄准芯片GPU等细分领域的半导体初创公司，尚没有产品面世，融资规模就已达几十亿元。”汉理资本董事长钱学锋接受证券时报记者专访时表示。
这在10年前是不可想象的，当时，同样质地的半导体初创企业，融资4亿元或许仍无人问津。“估值虚高”，基于这样的判断，汉理资本不抢热门赛道、不投明星项目。然而，汉理资本却实实在在收获了硬科技企业批量上市的红利。自2020年以来，汉理资本共有11家被投企业在科创板、创业板或主板上市。其中，2020年汉理资本8家被投企业上市。
汉理资本如何做到既不抢热门赛道，又能收获硬科技上市红利？对此，钱学锋近日接受证券时报记者专访时表示，传统VC是打猎模式，到处找项目，而汉理资本打造的是“苹果园”模式，专注投资A轮学堂涌现出的优秀初创期学员项目。
不抢热门项目 打造“苹果园模式”
证券时报记者：近期以上海核心的长三角成为投资机构扎堆抢硬科技项目之地，您如何看待这一现象？
钱学锋：目前股权机构确实偏爱硬科技企业。设立科创板并试点注册制的消息自2018年11月初宣布以来，即带动了股权机构对硬科技项目的投资热潮，机构青睐新一代信息技术领域、高端装备领域和生物医药领域等七个新兴行业。
其中，半导体和集成电路、生物医药和新一代信息技术成为科创板上市体量的前三位。一方面，科创板的推出，吸引大批半导体和集成电路企业上市，科创板市值居前的个股中，该板块上市公司居多。另一方面，科创板二级市场的火热行情，传导到一级股权投资市场，最近一年，半导体、生物医药等行业内的明星项目确实有抢的迹象。
股权投资也是供需，抢得人多，喊价就高，带来的是估值虚高。一级市场上的半导体项目明显都有泡沫，一些团队背景不错、瞄准芯片GPU等细分风口领域的半导体初创公司，尚没有产品面世，融资规模就已达几十亿元。
这与10年前的估值水平完全不同，目前估值40亿元的半导体初创公司，10年前，估值4亿元也未必能融到资。有泡沫更需要考验投资的能力，股权投资的魅力就在如何与泡沫共舞，在泡沫破灭前急流勇退，这需要眼力和运气。
证券时报记者：汉理资本有没有抢过热门项目？
钱学锋：汉理资本没有抢过热门项目，正因为此，近期在线教育、社区团购等行业暴雷，汉理资本都成功避雷。
股权投资崇尚不跟风，再好的项目，人一窝蜂而上，价格都会提高，汉理资本不要做有影响力的投资机构，而看是否能赚钱，对LP是否有回报。一级市场炒上去，透支了未来赚钱的预期，本来4亿元的估值炒到40亿元，不上市项目肯定赚不到钱，上市了也不一定赚钱，已经发生了好几起案例，一级市场价格高于IPO发行价格。
对汉理资本而言，要在红杉、高瓴之前发现有价值的项目，再引进这些顶级投资机构。
证券时报记者：不抢热门项目，那汉理资本的投资策略是什么？
钱学锋：5年前，汉理资本创办了A轮学堂，这是国内首家以A轮融资为主题的创投社区，简单讲，就是为创业者提供培训、培养和陪跑。创业者如果想融资，来A轮学堂培训，让他们长知识进圈子；汉理资本在学员中发现一些好苗子，给“奶粉钱”，叫培养；创业早期的公司需要陪跑，汉理资本能提供的价值是其他VC不能比的。
传统VC和PE，满世界找项目，属于打猎模式，汉理资本是要培养私域流量，属于苹果园模式，圈一块地，种上苹果树，苹果熟了，只要在苹果树下一定有收获的。今年上半年，汉理资本投了4个项目，都是A轮学堂学员的公司。
证券时报记者：“苹果园”模式是汉理资本首创的吗？有没有其他创投机构采用类似的模式？
钱学锋：类似模式最成功的是美国的YC，汉理资本模仿的是硅谷“YC模式”。另一个较成功的是陆奇博士创办的奇绩创坛，陆奇是YC中国的CEO，在2019年YC不再设立海外分支后，陆奇带领原YC中国团队独立运营，成立新品牌奇绩创坛。
目前，汉理资本A轮学堂已举办10期，每期约35个创始人同学，近400人创业者的社群。创业导师也有80位左右，主要分两类，一类是成功的创业者，另一类是一线VC基金合伙人。培训作为流量的入口，变现不是收取学费，而是后端的投资。
投资“四看” 追求小而美小步快跑
证券时报记者：汉理资本什么时候开始侧重于投资硬科技?
钱学锋：汉理资本2015年开始专注于科技领域的投资，当时判断消费互联网遇到三座大山——BAT，初创企业在消费互联网领域超过BAT越来也难，于是汉理资本就往产业互联网布局，布局2B端的企业服务企业。注册制推出后，被投企业享受到了政策红利，2020年以来，汉理资本投资的企业中，11家企业成功上市，其中6家在科创板上市。
证券时报记者：当时专注科技领域投资时，有什么标准？
钱学锋：VC投资标准一直是四项基本原则，一看行业和赛道，希望是朝阳行业，早上七八点的太阳，夕阳行业再好也不看；二看企业商业模式，有没有门槛，有没有技术创新，科技类企业一般都有技术门槛和技术创新；三看团队，创始人的品性与能力，创始团队是不是互补，团队股权结构也很重要，三名创始人各占三分之一股权，九成以上都创业失败；四看价格，项目再好，价格贵也不行，最好的投资是低买高卖。
证券时报记者：2020年以来汉理有11个被投企业成功上市，项目退出的整体占比如何？投资回报率又是怎么样的？
钱学锋：目前，汉理资本共有7支基金，管理的资产规模约15亿元，去年上市8家，按照资产管理规模与上市数量之比，简单讲亩产率，相当于每1.5亿元的规模就上市一家上市公司。汉理资本属于小而美的机构，小步快跑，每两三年发行一支新基金。
汉理资本的投资成功率大概是331，三分之一被投企业成功IPO或被并购，三分之一被投企业也不算差，但由于种种原因没有上市或被并购，最后进行了回购；另三分之一被投企业属于破产和清算。
股权投资尤其是早期的VC投资很残酷，可以说是一场马拉松，比投资人想象的时间要长
汉理资本1号和2号基金，分别是8年期和10年期，DPI（投入资本分红率）都超过1，1号基金接近2，90%的基金DPI低于1；第二个指标是IRR(内部投资收益率)，汉理资本旗下基金年化内部投资收益率约在20%至30%。
看好三大领域 浦东试点S基金大有可为
证券时报记者：您对目前的股权投资市场投融资现状如何看待？未来看好哪些投资领域？
钱学锋：之前低估了股权投资行业的长期性，同时，国内缺乏长期资金和专业资金，未来这一现状有望改变。以汉理资本为例，汉理1号基金基本都是个人投资者，到7号基金时，个人投资人仅占20%、30%，政府、企业包括上市公司占大头。未来，政府引导基金将更多地投向股权基金，成为招商引资的2.0模式。
就投资而言，看好科技类公司，主要关注三大领域，一是新一代信息技术，大数据、云计算、区块链、人工智能 （ABCD）；一类是半导体物联网相关；一类是工业软件和产业互联网，其中又有两个投资主题，分别是数字化和国产替代。
证券时报记者：浦东引领区意见中提到，要研究在浦东开设私募股权和创业投资股权份额转让平台，您对S基金的未来发展前景怎么看？
钱学锋：S基金此前属于雷声大雨点小，实际落地成交
浦东引领区意见提出，适时研究在浦东依法依规开设私募股权和创业投资股权份额转让平台，推动私募股权和创业投资股权份额二级交易市场发展。汉理资本希望能率先试点，拿出一支基金，路子打通，再进行模式复制，一对多放在平台上，就变成了交易所，期待上浦东能尽快有所突破。
股权投资基金由于流通性差，份额转让的需求一直较为迫切。股权投资基金可以整个打包出售，也可以两三个LP的份额对外出售，甚至基金投资的部分项目对外出售。
可以说，股权投资份额转让市场未来空间巨大，按照中基协统计，一级股权投资市场管理的资金规模目前达12万亿元。围绕着这一股权投资基金份额转让的市场，估值、定价、撮合等需求同样巨大。
证券时报记者：北京证券交易所成立的消息刚宣布，您如何看待北交所设立带来的影响和投资机会？
钱学锋：北交所的设立无疑是新三板质的改革，不是一个简单的转变，新三板理论上是场外股权交易场所，北交所是场内股票交易场所。目前很多净利润3000万元以下的中小企业，尤其是专精特新的中小创新型企业，将成为资本追捧的热点。
北交所一开始就是注册制，没有存量，很有可能成为未来中国版的纳斯达克，中小企业和创投机构都是最大的受益者。
广大的中小投资者也应用股权投资的眼光来分析北交所上市公司的行业赛道、商业模式、团队和价格等，而不是一窝蜂地追风口。2015年和2017年，汉理资本分别募集了两只股权投资基金投资新三板。与当时大多数新三板基金不同，汉理资本即是用股权投资的眼光，用VC的操作手段来投资新三板公司。
编辑：李明珠
